El segundo semestre del año empezó con una sorpresiva caída en la cotización del dólar en nuestro país. De casi G. 8.000 en los últimos días de junio, bajó a G. 7.500 en julio, a G. 7.300 en agosto, hasta ubicarse en alrededor de G. 7.000 en la primera quincena del presente mes de octubre, acumulando una caída del 12,5% en estos tres meses. Nuestras últimas proyecciones previas, con base en los modelos económicos de simulación que utilizamos, indicaban que el dólar debería haber cerrado este año en alrededor de G. 7.800. ¿Qué pasó? ¿Por qué este cambio repentino e inesperado? ¿Qué podemos esperar en los próximos meses? ¿Qué consecuencias puede tener un dólar barato?
La caída del dólar fue provocada por una combinación de factores externos e internos, y tuvo el beneplácito de las principales autoridades y del propio Banco Central.
Por un lado, está el propio comportamiento del dólar frente a las distintas monedas. Desde diciembre del año pasado hasta la primera quincena de octubre, el dólar se depreció un 12% frente al euro, 13% frente al real, 2% frente al yuan chino y un 3% frente al peso chileno. La pérdida de valor no es uniforme porque la situación particular de cada moneda contraparte también es relevante. Por ejemplo, el aumento de la tasa de interés de política monetaria en Brasil ha reforzado aún más el valor del real.
A su vez, el guaraní se apreció un 10% frente al dólar en el mismo periodo, equiparándose al euro y al real, pero en medio de una coyuntura diferente: la tasa de política monetaria del BCP se mantuvo fija en 6% anual, y la actividad económica venía sobrecalentada, con un creciente déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos.
La apreciación del guaraní se profundizó por la migración de parte importante de los préstamos corporativos de guaraníes a dólares, como respuesta a un brusco salto de la tasa de interés en guaraníes en más de 6 puntos porcentuales, a causa de una estrechez repentina de la liquidez en guaraníes en el sistema financiero en julio de este año. Este proceso de dolarización de créditos resulta en una sobreoferta transitoria de dólares en el mercado de divisas, que provocó una sobrerreacción del tipo de cambio a la baja y durará hasta que se recuperen los balances de liquidez en el mercado de dinero, y la tasa de interés en guaraníes se normalice en los próximos meses.
Sin embargo, la caída en la cotización del dólar viene induciendo una gradual reducción en la inflación de los bienes transables y permitió contener la aceleración inflacionaria observada hasta mediados de año, que ponía en riesgo la convergencia de la inflación a la meta del 3,5% anual fijada por el BCP. Por esta razón, las intervenciones del BCP vendiendo dólares en el mercado han apuntado consistentemente a reducir aún más la cotización o a evitar que suba al cierre de cada día de operación en los últimos meses.
Una “flotación administrada” en exceso podría sostener o ampliar indebidamente posibles situaciones de desequilibrio de mercado. Esta caída del dólar produjo una apreciación del tipo de cambio real multilateral (un indicador de la competitividad internacional del país) del 9%, ubicándose por debajo del promedio y cerca de mínimos históricos de los últimos 15 años. Si bien el nivel de equilibrio de esta variable no es observable, una caída de esta magnitud con relación a sus niveles observados en el pasado indicaría que tenemos un desalineamiento del tipo de cambio. Un atraso cambiario genera una pérdida de competitividad internacional ficticia de los sectores transables de la economía (sectores exportadores y los que compiten con productos importados) que necesariamente llevará a la desaceleración de motores importantes del crecimiento económico, al mismo tiempo de ampliar la brecha de déficit externo del país que ya está en niveles muy elevados.
Por lo tanto, es razonable esperar un proceso de reversión del tipo de cambio hacia su nivel de equilibrio en los próximos meses. El ritmo estará sujeto a la convergencia de la tasa de inflación a la meta del BCP, en cuya medida irá bajando la intensidad de la “administración” realizada por la banca matriz, y a la normalización de la liquidez en el mercado de dinero. Completar este proceso seguramente tomará gran parte del año 2026.
