21 feb. 2024

¡Country Ceiling, Santo Cielo! ¿Qué es eso?

Hace unos días, una de mis lectoras me llama y dice, ‘¿usted vio que Fitch ha levantado el techo crediticio a BBB- para Paraguay?’. ‘Sí’, le digo. Y le pregunto, ‘¿y qué te parece?’. ‘¡Una espléndida noticia!’, me responde. ‘¿Y entiendes lo que significa?’ Y me dice… ‘la verdad, eso no comprendo mucho, pero de sus opiniones aprenderé’. ¡Me hizo reír mucho la lectora! Pues bien, dado que este escritor se obsesionó con el tema de las calificaciones de crédito por encima del riesgo soberano toda su carrera profesional, esta columna está dedicada a todos los que celebran la buena noticia de Fitch Ratings, y la quieren entender bien.

Este tema no es algo ni teórico ni abstracto, puede beneficiar directamente a las empresas nacionales que acceden hoy día a los mercados de bonos en el exterior, como lo son la Telefónica Tigo Paraguay, el Banco Continental, Frigorífico Concepción, y por supuesto, las que se van sumando a esta lista, como los proyectos públicos con financiación privada como el Corredor Bioceánico y la ruta PY02 y PY07, donde firmas constructoras ganaron la adjudicación de las obras y se financiaron a través de emisiones de bonos internacionales.

Analicemos primero lo primero. ¿Qué es un rating soberano y que es un rating corporativo? y, ¿por qué las empresas en general no tienen mejor riesgo que la República del Paraguay? Luego vemos quienes podrían tener una calificación mayor que la de los bonos de la República del Paraguay.

Una calificación crediticia soberana es una evaluación independiente hecha sobre la solvencia de un país y la probabilidad de que un gobierno no pueda (o no quiera) cumplir con sus obligaciones. Las calificadoras dan a los inversores información detallada sobre el riesgo de su inversión, incluyendo tanto datos económicos, como ratios de deuda versus PBI, el crecimiento de la oferta monetaria interna, el costo de las importaciones y sus ingresos por exportaciones, como de riesgo político. De todas las calificadoras, Standard & Poor’s, Moody’s y Fitch Ratings son las tres más influyentes.

Fitch Ratings y Standard & Poor’s otorgan una calificación BBB- o superior a los países que consideran ‘grado de inversión’. Las calificaciones BB+ o inferiores se consideran grado especulativo. Moody’s considera que una calificación de Baa3 o superior es grado de inversión, y Ba1 o inferior es especulativa. En nuestro cono sur, Argentina tiene la peor calificación ‘CC’, mientras que Chile tiene ‘A-’. Las calificaciones soberanas pueden caer debido a los factores enteramente políticos y no económicos. Por ejemplo, Fitch bajó la calificación de Estados Unidos de AAA a AA+, debido a una “erosión constante de los estándares de gobernanza” durante dos décadas de peleas entre Demócratas y Republicanos por el presupuesto en el Congreso.

Ahora bien, casi siempre, para los bonos del sector privado, la calificación del soberano representa el ‘techo’ (‘country ceiling’) de su calificación crediticia. O sea que los emisores financieramente más sólidos domiciliados en el Paraguay podrían llegar a ser BB+, igual que la República. O, volviendo a nuestro caso de Argentina, una empresa excelente y financieramente sólida en general no podría superar la pésima calificación CC y en consecuencia no tiene acceso al crédito de mercados internacionales. Lo mismo con Bolivia, donde S&P acaba de bajar su calificación soberana de B- a CCC+, poniendo también un ‘techo’ al crédito de sus emisores privados.

El cambio dramático que Fitch autorizó en días pasados, posibilita calificar una empresa con un rating más alto que nuestra calificación soberana BB+ y darle el famoso ‘grado de inversión’ BBB-. Si bien esto no es fácil, es posible. La empresa tendrá que demostrar que su capacidad de pago de deudas no está impedida por su propio gobierno. En este análisis entran dos riegos clave: El riesgo de poder (o no) transferir dólares al exterior y el riesgo de poder adquirir (o no) esos dólares para pagar las obligaciones al bonista del extranjero, que se llama riesgo de ‘convertibilidad’ de moneda. Estos dos factores de riesgo están sujetos a muchas leyes y regulaciones ‘Soberanas’. Pocas empresas pueden estar por encima de ese riesgo.

Por lo tanto, en Paraguay, con su liquidez en dólares y sus políticas e instituciones macroeconómicas sólidas, un emisor privado puede asumir obligaciones internacionales en moneda extranjera con garantías suficientes para que el ‘techo país’ no sea un obstáculo para obtener el ansiado Grado de Inversión BBB-. ¡Esto es fantástico!

Ahora bien, para superar el ‘techo’, la calificadora tendrá que concluir que la situación financiera del emisor es más saludable que la del mismo soberano y que este emisor puede acceder al mercado de cambios de moneda sin correr el riesgo de que la República se lo impida. Imagínate un ejemplo teorético, pero simple: ¿Podría el Ente Binacional Itaipú tener mejor calificación que las Repúblicas del Paraguay y de Brasil? Si bien la Binacional hoy no emite bonos, probablemente si pudiera obtener una calificación por encima del soberano por tratarse de un emprendimiento relativamente independiente con liquidez en varias monedas. Hay otros ejemplos.

¿Estará el sector privado, emprendimientos público-privados y las agencias independientes del gobierno en condiciones de llegar a la meta? ¡Lo conversaremos en nuestros próximos capítulos!

Más contenido de esta sección
Para quienes no lo sepan, la frase “Persona en situación de Paraguay” salió de la famosa serie Nada, protagonizada por la celebrada compatriota Majo Cabrera, en la cual también aparece Robert De Niro.
Este no es el gobierno de Santiago Peña, sino el segundo periodo de gobierno de Horacio Cartes, con características similares a los inicios de la dictadura de Alfredo Stroessner. Ojo, cuando desde la oposición se advierte que tras Kattya González “van por más”.