El año 2021 se está marchando, y con el mismo se están yendo muchas incertezas propias de un periodo de recuperación económica pospandemia. Campañas de vacunación masivas permitieron una gradual normalización de las actividades a nivel global y local, aunque la misma no ha sido completa. El encerramiento sanitario pasó a ser una pesadilla del pasado, las personas volvieron a sus puestos de trabajo, a consumir y a invertir. En consecuencia, los números macroeconómicos muestran un fuerte rebote de la actividad. De acuerdo al FMI, el PIB global cerraría el año con un crecimiento del 5,9% luego de una fuerte contracción del 3,1% en 2020. Para Paraguay, se proyecta que la economía crezca alrededor de 5%, superando así recesiones consecutivas en 2019 y 2020. Lo peor ha quedado atrás, pero eso no garantiza un futuro “brillante” y sin potenciales obstáculos.
Daños colaterales
La recuperación económica vino acompañada de algunos efectos colaterales, negativos e indeseables. A lo largo de casi todos los países, en el 2020 las autoridades desplegaron significativas políticas de apoyo a la actividad económica (contracíclicas), tanto fiscales como monetarias. Las mismas eran justificadas, fueron oportunas y amortiguaron el impacto del choque pandémico. Pero el fuerte dinamismo reciente (i.e. aumento de la demanda agregada) originó un fenómeno que erradamente pensábamos extinguido: una mayor inflación. Desafortunadamente la inflación volvió a ocupar las primeras planas de los periódicos de todo el mundo... y con toda razón.
En Estados Unidos los precios aumentaron, en términos anuales, un 6,2% en octubre, récord desde 1990. Con la misma tónica, la inflación alcanzó máximos de casi 30 años en Alemania. En Paraguay, el incremento de precios ese mes superó largamente la meta del 4% establecida por el BCP, siendo el peor resultado de los últimos diez años. Muy cierto que originalmente existieron choques de oferta (dificultades en la cadena de suministros a nivel global y aumento en el precio de las materias primas, principalmente alimentos y petróleo). Pero la chispa inflacionaria inicial fue “alimentada” por un elemento altamente inflamable: Una política macroeconómica excepcionalmente acomodaticia o expansiva.
La reacción inicial de las autoridades monetarias de los países (incluyendo al BCP) se limitó a señalar que la alta inflación era un fenómeno “temporario” y que no ameritaba una respuesta de política. Esto demostró ser una subestimación peligrosa. En la medida en que el fenómeno se volvía permanente (las alzas de precios al consumidor, tanto en términos interanuales como mensuales, superaban todas las estimaciones y se prolongaban a lo largo de varios meses) aumentaron las críticas hacia esta política de “statu-quo”. La elevada inflación había empezado a generar ansiedad en consumidores y productores, al tiempo que amenazaba con agravar la desigualdad y descarrilar la incipiente recuperación económica. Era tiempo de la acción.
Los diferentes bancos centrales comenzaron entonces a alejarse de la narrativa de una inflación “transitoria”. Así, las autoridades de la Reserva Federal dieron señales de que la tasa de interés de referencia subiría más pronto de lo proyectado inicialmente. Por ejemplo, el presidente de la Reserva Federal de Atlanta, Raphael Bostic, ha mencionado públicamente que cree que la Fed ya empezaría a elevar la tasa de política monetaria a mediados del próximo año. Hasta hace unos meses, esta movida no se pronosticaba sino hasta 2023. En la región, con mucho menos credibilidad de sus bancos centrales como para ignorar una inflación elevada por un tiempo considerable, las autoridades han iniciado el proceso de endurecimiento en las condiciones monetarias.
La respuesta doméstica
En Paraguay, la demorada normalización de la política monetaria se inició tímidamente. El BCP dispuso un aumento de 25 puntos básicos en la tasa de interés de política monetaria (TPM) en agosto, cuando la inflación interanual ya alcanzaba el 5,6%. Recientemente la velocidad de dicho ajuste se ha acelerado, con un incremento de 125 puntos básicos en octubre y noviembre. Incluso el BCP ha dejado explícito en sus recientes comunicados que la entidad “proyecta continuar el ciclo de ajustes, con un tenor similar” en su próxima reunión de diciembre.
Estas movidas van en la dirección correcta, aunque todavía serían insuficientes para “domar” la inflación y garantizar su convergencia a fines de 2022 a la meta del 4%. Ello implica que el BCP deberá continuar subiendo la TPM en los primeros meses del año venidero, tal vez a un ritmo menor. Como referencia, la tasa de interés real neutral (i.e. la que no es expansiva ni contractiva) es aproximadamente del 2%. En términos nominales, ello equivale a 6% para una inflación del 4%. Luego de los incrementos ya anunciados, la tasa de política del BCP se ubicaría solo en 5,25%, aun por debajo de esta tasa neutral. Sin ajustes adicionales, la TPM va a seguir corriendo detrás de la inflación.
Por otro lado, desde el comienzo de la pandemia de Covid-19, los gobiernos han proporcionado enormes estímulos fiscales que atenuaron el impacto económico y social de la misma. Como resultado, tanto los déficits fiscales, como su contrapartida el endeudamiento público, registraron máximos históricos en muchos países. A fines de setiembre la deuda pública paraguaya alcanzó el 33% del PIB, muy por encima del 19,8% registrado a fines de 2018. Esta dinámica es simplemente el reflejo de los significativos déficits fiscales registrados durante los tres últimos años.
El “impulso fiscal” cumplió su cometido, ahora el enfoque debería estar en el proceso de “consolidación fiscal”. El mismo no debería demorarse excesivamente, ya que ello podría afectar la calificación de riesgo de nuestra deuda soberana. Paralelamente, un elevado déficit fiscal incrementa la demanda agregada y, en consecuencia, aumenta las presiones inflacionarias. Con ello la tarea del BCP se vuelve más difícil y costosa. Es decir, para alcanzar un cierto nivel de inflación el ajuste de la TPM debe ser mayor. Si las políticas macro se flexibilizaron por causa de la pandemia, ambas deberían ajustarse oportunamente durante esta parte del ciclo. Y la senda fiscal anunciada por el gobierno no se condice con esta idea.
A nivel macro, la economía ha alcanzado los niveles de producción prepandémicos y crecería a una tasa importante este año (incluso el próximo). Vista la elevada inflación, las políticas macroeconómicas deberían ser recalibradas y mostrar estrecha coordinación. Si bien no todos los sectores económicos se han recuperado totalmente, la política monetaria es no es el instrumento más adecuado para atender estos problemas sectoriales: Existen otras políticas.
No podemos someter a millones de paraguayos (y mucho menos a aquellos que pertenecen a los sectores más vulnerables de la población) a una inflación creciente que va carcomiendo sus ingresos. “Un poco más de inflación para tener un poco más de recuperación”. Ya vimos esta película en la región y sabemos cómo termina. En Paraguay hemos seguido un camino diferente y gracias a ello en el 2023 nuestra moneda celebrará su aniversario número 80. Dejemos que el BCP haga su trabajo.